La BCE prépare-t-elle la prochaine crise de la zone euro ?

La Banque centrale européenne mène une action de plus en plus contestée. Mais elle a d’excellentes raisons d’aller trop loin. Sans que personne n’en connaisse les conséquences.

Comme un verre d’eau qui aurait fait déborder le vase.  En annonçant un nouvel assouplissement monétaire le 12 septembre dernier, Mario Draghi, président de la Banque centrale européenne pour encore quelques semaines, a déclenché un énorme débat. Il ne s’agit certes que d’échanges d’arguments. Mais dans le petit monde policé des grands argentiers, habitués à peser le moindre mot au trébuchet, ces échanges reflètent ce qui serait partout ailleurs un violent affrontement.

Dans des camps opposés

La ligne de fracture est d’autant plus visible qu’elle traverse une communauté d’ordinaire très soudée.  Les éclats des discussions lors du Conseil des gouverneurs percent les épais murs de la BCE. Deux Français, tous deux inspecteurs des finances et anciens gouverneurs de la Banque de France, se retrouvent dans des camps opposés. L’impressionnant Jacques de Larosière, ancien directeur général du FMI, dénonce dans « Les Echos » une « politique monétaire trop accommodante »,  dénonciation reprise dans  un mémoire rédigé par un quarteron de banquiers centraux à la retraite. Le fameux Jean-Claude Trichet, qui présida la Banque centrale européenne, rétorque dans le « Financial Times » que « les attaques de la politique monétaire de la BCE sont peu judicieuses ».

Ce qui est sûr, c’est que la BCE avance en territoire inconnu. Rien de nouveau ici. Depuis la grande crise financière de 2008, toutes les grandes banques centrales se sont aventurées en terre inconnue, à commencer par la Réserve fédérale des Etats-Unis. Pour lutter contre les risques de déflation, un mal terrible qui avait mené le monde à la dépression dans les années 1930, elles ont acheté des obligations par milliers de milliards de dollars ou d’euros, gonflant leurs bilans comme jamais dans l’histoire.

Effets nocifs

Ces politiques « non conventionnelles » ont contribué à éviter le pire, même si les historiens débattront longtemps de l’impact réel des différents instruments employés pour lutter contre la crise. La situation est différente aujourd’hui. Le pire ne semble plus nous menacer, bien que l’économie mondiale, en général, et européenne, en particulier, montre d’indéniables signes de ralentissement.

D’où le débat engendré par les récentes décisions de la BCE, débat d’autant plus intense que les effets nocifs des politiques monétaires accommodantes deviennent de plus en plus apparents. Des taux d’intérêt historiquement très bas voire négatifs affaiblissent les banques, euthanasient l’épargnant, massacrent l’assurance-vie, maintiennent en survie des entreprises inefficaces, gonflent des bulles spéculatives dans l’immobilier et ailleurs, creusent les inégalités en faisant monter la valeur des actifs financiers détenus par les plus aisés.

Corset inextricable

L’avenir risque donc fort de montrer que la Banque centrale européenne va trop loin dans ces politiques non conventionnelles après s’y être lancée trop tard. Mais le problème, c’est que la BCE a d’excellentes raisons d’aller trop loin. Car elle est engoncée dans un corset inextricable de contraintes.

La première contrainte date de sa création. Contrairement à sa cousine américaine, la BCE a une seule mission, impartie par l’article 127 du traité sur le fonctionnement de l’Union européenne : « maintenir la stabilité des prix ». Une fois seulement atteint cet objectif, elle peut contribuer à une flopée d’autres objectifs définis dans l’article 3 comme le plein-emploi, le progrès social, la protection de l’environnement, etc. La question des prix est donc première.

La deuxième contrainte vient de la manière dont la banque centrale a interprété cet objectif. Comme le rappelle Jean-Claude Trichet, le Conseil des gouverneurs de la BCE a défini en 1998 la stabilité des prix comme une hausse de moins de 2 %, avant de préciser en 2003 qu’il s’agissait d’une hausse « inférieure à mais proche de 2 % ».

Demande trop faible

Or, ce qui paraissait raisonnable il y a deux décennies semble aujourd’hui inaccessible. La mécanique des prix tourne beaucoup moins vite, sans doute sous l’effet combiné de la mondialisation, des technologies de l’information et du contrecoup déflationniste de la crise de 2008. Pour préserver sa crédibilité, la banque centrale estime n’avoir d’autre choix possible que de remettre sans cesse du charbon dans la machine, quitte à prendre le risque de la faire sauter. Elle pourrait, certes, abaisser sa cible des 2 %, comme le propose Jacques de Larosière. Mais il n’y a pour l’instant aucun consensus sur un tel changement, qui serait, en outre, très compliqué à expliquer aux acteurs des marchés financiers.

La troisième contrainte, elle, vient de la politique budgétaire, ou plus précisément de sa faiblesse. Il y a, en effet, au moins deux bonnes raisons de croire que les prix trop calmes dans la zone euro viennent d’une demande trop faible : un chômage encore élevé et un excédent extérieur substantiel. Or la politique monétaire est bien moins efficace que la politique budgétaire pour soutenir la demande. Mario Draghi ne cesse d’expliquer que c’est au tour des Etats d’agir, tout comme le FMI et l’OCDE. D’autant plus que les taux d’intérêt très bas, voire négatifs, permettent aux emprunteurs publics de lever de l’argent à bon compte.

Accros à la drogue dure

Mais ces incantations ont eu peu d’effets pour l’instant, sauf dans une France toujours prompte à lâcher les cordons de la bourse publique. Il est vrai que les règles budgétaires européennes sont restrictives. L’Allemagne et d’autres pays du nord de l’Europe n’ont aucune envie d’y toucher. Et l’inaction budgétaire pousse à la surenchère monétaire.

Avec Christine Lagarde à sa tête, la Banque centrale européenne va donc continuer d’aller trop loin. Et les Etats continuer de devenir de plus en plus accros à la drogue dure de l’emprunt sans contraintes. Avec une incertitude radicale : dans une économie qui ne tourne plus comme avant, personne ne peut sérieusement dire si cette avancée en terre inconnue va déboucher sur une chute catastrophique. Ou, au contraire, l’éviter.

Source: Les Echos